信义光能玻璃受益于光伏装机增长

光伏玻璃龙头，积较拓展下游发电业务：信义光能是大部分国家的光伏玻璃制造商。截至17年底，公司拥有日熔化量6，800吨的光伏玻璃生产线，占有大部分国家约30％的市场份额。公司的光伏玻璃产品包括超白光伏原片玻璃及光伏加工玻璃。三大光伏玻璃生产基地位于安徽、天津，及马来西亚。同时，公司积较拓展下游光伏电站及EPC业务。截至17年底，公司光伏并网装机达到1，754MW，并完成了多个分布式发电EPC项目。

光伏玻璃行业竞争有序，需求支撑下价格稳中有升：光伏玻璃行业有着高进入门槛及明显的先发优势，主要体现在技术经验、规模效应、客户粘性等方面。目前行业CR5约为72％，行业龙头竞争优势明显。为把握增长机遇，龙头企业积较进行产能扩充，预计1819年全行业新增产能将至少分别为2，800吨/天、2，000吨/天，同时将有1，0002，000吨/天的产能陆续进入维修期，因此预计总体产能扩张有限。光伏玻璃作为光伏组件的原料，需求直接受益于大部分国家光伏装机的增长。17年大部分国家光伏市场实现强劲增长，新增装机达到102GW。我们预计18年大部分国家光伏新增装机有望维持在100110GW的高位。强劲需求将为光伏玻璃价格形成支撑。

积较拓展下游发电业务，打造新的增长点：截至17年底，公司大型地面光伏电站并网规模达1，754MW，预计未来将维持每年约400MW的新增装机。由于所有项目均位于电力需求高的地区(安徽、湖北、天津、河南、福建)，公司未面临任何限电问题。公司已打造管理及经营太阳能发电业务的平台，计划未来推动其单独上市。此外，强劲的分布式光伏发展为EPC业务创造了大量机遇。公司拥有专门的EPC团队且与当地相关部门机构拥有良好的合作关系。17年公司获得296MW的安徽省村级分布式发电站的光伏扶贫EPC项目，为公司贡献额外收入来源。

初次覆盖“买入”评级，目标价HK$4.33:公司作为光伏玻璃龙头，竞争优势明显，预计1819年将有3000吨/天新产能投运，以把握增长机遇、扩大市场份额，并增强规模优势。公司当前估值18年P/E8.8x，低于历史均值水平，股息率为4.65％。预计1820E收入、净利CAGR为11％、17％。DCF目标价HK$4.33，隐含18年P/E11.7x，初次覆盖“买入”评级。